以下文章來源于金工嚴選 ，作者華安證券金工團隊
滬深300增強ETF：Alpha + ETF
滬深300指數(shù)增強ETF可能兼具滬深300增強基金和滬深300ETF兩者的優(yōu)勢。和指數(shù)增強產(chǎn)品類似，300指數(shù)增強ETF在控制跟蹤誤差下，能以較大概率獲取正向超額收益。和ETF產(chǎn)品類似，300指數(shù)增強ETF也能保持產(chǎn)品較好的流動性和工具屬性，使投資人便捷地進行場內(nèi)交易。產(chǎn)品預(yù)計會成為300ETF有利的競爭產(chǎn)品，進一步擴充了滬深300產(chǎn)品線的投資工具。
國泰基金具有豐富的指數(shù)產(chǎn)品管理經(jīng)驗
國泰基金即將發(fā)行300增強ETF，擬任基金經(jīng)理為梁杏、謝東旭。國泰基金的指數(shù)量化團隊具有豐富的運作經(jīng)驗，公司旗下產(chǎn)品線齊全。截止2021年11月12日，ETF產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)達到955.42億，規(guī)模處于市場領(lǐng)先水平?；鸾?jīng)理有豐富的指數(shù)增強產(chǎn)品管理經(jīng)驗，目前管理了兩只指數(shù)增強產(chǎn)品表現(xiàn)都比較優(yōu)異。截止2021年6月30日，國泰滬深300指數(shù)增強A累計收益率為54%，年化超額收益率為9.1%，年化跟蹤誤差為3.6%，位于同類產(chǎn)品前列。
風(fēng)險提示
本報告基于市場公開數(shù)據(jù)進行測試，模型結(jié)果不構(gòu)成投資建議。未來市場風(fēng)格可能切換，模型可能失效，本文內(nèi)容僅供參考。
1、消費復(fù)蘇在望，低估值大金融仍可期
2021年以來，A股市場出現(xiàn)了強烈的風(fēng)格切換。以食品飲料和醫(yī)藥為代表的消費股發(fā)生大幅回撤，機構(gòu)抱團出現(xiàn)松動，周期和新能源板塊強勢崛起，呈現(xiàn)寬幅震蕩的結(jié)構(gòu)性行情格局。在“經(jīng)濟逐步放緩+政策正?；呺H回收”的宏觀環(huán)境下，后市應(yīng)重點關(guān)注景氣回升的消費板塊以及估值性價比較高的銀行板塊。
滬深300相對A股市場超配大金融和消費板塊，在主流寬基指數(shù)中盈利處于中高位置，估值處于市場低位，投資性價比高，符合后市中長期風(fēng)格。截止2021年11月12日，目前滬深300指數(shù)的PE(TTM)和PB(LF)分別為13.07倍和1.57倍，無論是對比中證500、創(chuàng)業(yè)板等A股寬基指數(shù)，還是對比海外標普500、納斯達克等全球股票指數(shù)，估值都處于較低水平，具備長期的投資價值。
隨著國內(nèi)防控工作的持續(xù)展開，疫情的傳播傳染迅速得以有效遏制，經(jīng)濟社會的重心和天平指針也逐漸從疫情防控偏轉(zhuǎn)到經(jīng)濟發(fā)展。然而，消費恢復(fù)卻一直不及市場預(yù)期，一定程度上是由于居民的預(yù)防性儲蓄需求在逐步抬升，儲蓄率的提高直接遏制了消費數(shù)據(jù)回暖，預(yù)計明年消費會逐步回歸正常化，漲價邏輯將支撐消費板塊崛起，景氣度將底部回升，具體來講：
(1) 近期食品出現(xiàn)漲價潮，自10月以來，以小麥為主的原糧價格大幅走高，多家上市公司紛紛提價，本輪提價較為集中，且幅度較大。食品行業(yè)一般由細分賽道龍頭率先提價，從而帶動整體的行業(yè)性漲價。自10月12日起，海天味業(yè)宣布漲價后，洽洽食品、恒順醋業(yè)、安琪酵母等多家食品龍頭公司紛紛宣布漲價，提價幅度最高達19%，涵蓋調(diào)味產(chǎn)品、冷凍食品、休閑零食等細分領(lǐng)域，預(yù)計漲價潮將持續(xù)蔓延。雖然提價對于銷量的影響還尚待觀察，但從歷史上看，偏剛需的日常消費品的銷量受提價影響較小，提價往往會帶動食品行業(yè)的盈利提升，因此消費行業(yè)景氣度回升可期。
(2)通脹預(yù)期抬升助力消費回暖。近期，CPI和PPI數(shù)據(jù)雙雙逐步回升，10月CPI當(dāng)月同比1.5%，PPI當(dāng)月同比13.5%，均處于上升態(tài)勢。預(yù)計2022年CPI將逐級抬升，通脹預(yù)期再起，經(jīng)濟向好帶來需求擴大，CPI和PPI同步上行，上游成本傳導(dǎo)至下游，漲價邏輯下，帶來下游消費的企業(yè)盈利預(yù)期改善。
低估值銀行表現(xiàn)穩(wěn)健，可配置作為防御手段。當(dāng)前配置銀行的核心邏輯：一是低估值，截止2021年11月12日，銀行PB為0.64倍，PE_TTM為5.38倍，估值分位數(shù)處于歷史低位水平，具備絕對的性價比;二是隨著地產(chǎn)預(yù)期轉(zhuǎn)暖的催化，將帶動銀行長期資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期改善，此外銀行自身利潤增速在逐步回升，使得處置不良的資源也更為豐富。因此，在年末布局向明年切換的節(jié)點，配置部分銀行也可作為防御降低波動。
2、滬深300指數(shù)配置價值凸顯
2.1 指數(shù)編制優(yōu)選藍籌白馬
滬深300指數(shù)是中證指數(shù)有限公司旗下的一個重要市場寬基指數(shù)，它由滬深A(yù)股中規(guī)模大、流動性好的最具代表性的300只股票編制而成。滬深300指數(shù)基日為2004年12月31日，基點為1000，每半年對樣本股進行調(diào)整，于2005年4月8日正式發(fā)布。
滬深300指數(shù)的編制方法如下：
(1)樣本空間
指數(shù)樣本空間由同時滿足以下條件的非 ST、*ST 滬深 A 股和紅籌企業(yè)發(fā)行的存托憑證組成：
科創(chuàng)板證券：上市時間超過一年。
創(chuàng)業(yè)板證券：上市時間超過三年。
其他證券：上市時間超過一個季度，除非改證券上市以來日均總市值排在前30位
(2)選樣方法
滬深300指數(shù)成分股主要為規(guī)模大、流動性強的股票，按照該方法篩選出的樣本股往往具有業(yè)績穩(wěn)定、盈利較好、回報較高的特點，為典型的“藍籌白馬股”，因其高成長、低風(fēng)險而具有較高的投資價值，收到投資者青睞。具體的選樣方法為：
對樣本空間股票在最近一年的日均成交額由高到低排名，剔除排名后50%的股票。
對剩余股票按照最近一年日均總市值由高到低排名，選取前300名股票作為指數(shù)最終樣本。
(3)指數(shù)調(diào)樣
滬深300指數(shù)的樣本股會每半年進行一次審核，一般在每年5月和11月的下旬進行，調(diào)整實施時間分別是每年6月和12月的第二個星期五的下一交易日。每次進行調(diào)樣時，股票調(diào)整數(shù)量的比例一般不超過10%。
2.2 滬深300的收益風(fēng)險比高
圖表4為2014年1月1日至2021年11月12日滬深300指數(shù)與其他市場主要寬基指數(shù)的歷史走勢對比，起始點為2014年1月1日，基點均為1?？梢钥吹?，滬深300指數(shù)受到2014-2016年間小市值因子的影響，使得整體表現(xiàn)相對不及中證1000和創(chuàng)業(yè)板指，不過在2016年之后大市值股表現(xiàn)逐漸回暖，滬深300指數(shù)走勢強勢，一路上揚，截止2021年11月12日滬深300指數(shù)凈值為2.11，居各指數(shù)前列。
自2014年1月1日到2021年11月12日，滬深300指數(shù)年化收益率為10.15%，居各指數(shù)前列，年化波動率為23.21%，為各指數(shù)中最小。滬深300指數(shù)夏普比率為0.44，最大回撤為-46.70%，在各指數(shù)中表現(xiàn)靠前，表示其收益能力強、穩(wěn)定性好。
具體來看指數(shù)分年表現(xiàn)，滬深300指數(shù)的區(qū)間年化收益率在2015年收益率不及中證500和中證1000，在大部分年份中均位于指數(shù)前列，波動率則始終為各指數(shù)中最小，顯示出指數(shù)具有較強的穩(wěn)定性。
滬深300指數(shù)的夏普比率也在大部分年份中優(yōu)于其他指數(shù)，最大回撤則保持在各指數(shù)中最小。綜合來看，滬深300指數(shù)整體表現(xiàn)位于主要寬基指數(shù)前列，具有良好的投資價值。
2.3 滬深300的盈利能力處于中高水平
盈利水平方面，滬深300指數(shù)2021年中報毛利率為19.07%，略高于中證500和中證1000，凈利率則為12.16%，優(yōu)于中證500和中證1000的7.13%和6.29%，僅次于創(chuàng)業(yè)板指的13.75%，指數(shù)盈利能力較強。
基本每股收益方面，滬深300指數(shù)為各指數(shù)中最高，達到0.51，中報ROE為6.08%，僅次于創(chuàng)業(yè)板指。綜合而言，滬深300指數(shù)的盈利能力處于全市場的中高水平。
2.4 滬深300的估值處于市場低位
截止2021年11月12日，滬深300指數(shù)的PE(TTM)和PB(LF)分別為13.07倍和1.57倍，顯著低于中證500、中證1000和創(chuàng)業(yè)板指，處于估值低位。而盈利能力更好的創(chuàng)業(yè)板，估值則達到滬深4倍以上。綜合基本面和估值來看，目前滬深300指數(shù)的投資性價比更高。
從指數(shù)成分股的市盈率(TTM)數(shù)量分布和市值分布來看，截止2021年11月12日，滬深300指數(shù)成分股的PE(TTM)主要集中于10-40倍，中證500和中證1000成分股則分別主要集中于0-40倍和10-40倍。創(chuàng)業(yè)板指整體估值水平最高，成分股估值大量分布在40-100區(qū)間段內(nèi)，另外在市值分布方面，滬深300指數(shù)成分股中有22.67%的總市值比例集中在0-10倍，遠高于其他幾個指數(shù)。
對于指數(shù)成分股的市凈率(LF)，其分布情況與市盈率(TTM)基本類似，滬深300指數(shù)成分股主要集中在0-4范圍內(nèi)，仍處于幾個指數(shù)中較低水平。
3、滬深300指數(shù)增強ETF：Alpha+ETF
目前市場有多支指數(shù)增強交易型開放式指數(shù)基金(以下簡稱指數(shù)增強ETF)等待發(fā)行，追蹤的指數(shù)有上證50、滬深300、中證500、中證800、中證1000以及創(chuàng)業(yè)板指等。這個類型的產(chǎn)品兼具指數(shù)增強基金和ETF兩者的特點，是一種使用系統(tǒng)化選股模型進行指數(shù)增強主動管理，同時采取ETF形式進行運作的基金產(chǎn)品，基金在控制跟蹤誤差的基礎(chǔ)上，力求獲得超額收益。
現(xiàn)有指數(shù)增強產(chǎn)品主要集中在上證50、滬深300和中證500上。根據(jù)2021年基金3季報，上證50增強有202億，滬深300增強有509億，中證500增強502億，中證1000增強44億，創(chuàng)業(yè)板增強26億，其他指數(shù)增強產(chǎn)品419億，新申報的指數(shù)增強ETF產(chǎn)品布局方向和現(xiàn)有的指數(shù)增強基金相似，也集中在滬深300、中證500等寬基指數(shù)上。指數(shù)增強ETF產(chǎn)品的推出，進一步豐富了基金公司的產(chǎn)品線，也為市場帶來更多的投資選擇。
從策略透明度和持倉透明度來看，采取ETF形式運作的Smart Beta ETF策略透明，持倉也透明，每日披露PCF清單;而指數(shù)增強基金屬于策略不透明，持倉也不透明的產(chǎn)品，只有最大跟蹤誤差限制和成分股最低持股比例限制，策略的靈活程度很高。指數(shù)增強ETF預(yù)計將位于兩者之間，是一種策略不透明，但是持倉透明的新型基金產(chǎn)品。
從歷史情況來看，指數(shù)增強投資策略能以較大概率獲取相對指數(shù)的超額收益。我們對比了某300ETF、300增強基金平均表現(xiàn)(規(guī)模加權(quán)指數(shù))、Smart Beta中業(yè)績較為突出的某300價值指數(shù)基金。長期來看，三者均跑贏了滬深300指數(shù)。
三類產(chǎn)品的業(yè)績各具特色，給投資者帶來了不同的投資體驗。產(chǎn)品A是某只300ETF，特點是跟蹤誤差比較小，2013年以來年化跟蹤誤差在0.5%左右，每年穩(wěn)定獲得分紅帶來的超額收益，年化超額收益在1.8%左右;產(chǎn)品B是Smart Beta產(chǎn)品中長期表現(xiàn)較為突出的滬深300價值，價值風(fēng)格明確，2015-2018區(qū)間超額收益突出，但風(fēng)格切換時可能面臨較大回撤;產(chǎn)品C為指數(shù)增強產(chǎn)品，長期超額收益高，同時超額收益相對比較穩(wěn)定。
從今年情況來看，滬深300增強基金基本都獲取了超額收益，不僅跑贏指數(shù)，收益也比滬深300ETF更高。截止2021/11/12，85.1%的滬深300增強基金相對指數(shù)取得了超額收益，超額收益率的中位數(shù)為4.41%、平均數(shù)為4.06%。而從年化跟蹤誤差來看，中位數(shù)為4.2%、平均數(shù)為4.9%，跟蹤誤差遠小于主動權(quán)益基金。
根據(jù)指數(shù)增強基金的現(xiàn)有業(yè)績，我們推測即將推出的指數(shù)增強ETF也會取得不錯的超額收益，相對于采取完全復(fù)制法的滬深300ETF而言，采用指數(shù)增強策略的ETF在長期凈值表現(xiàn)上會更具有競爭力，300增強ETF有望成為完全被動管理的滬深300ETF的一種替代工具。
ETF作為典型的被動指數(shù)基金，以復(fù)制指數(shù)成分、跟蹤指數(shù)收益為核心。ETF基金跟蹤某一特定的市場指數(shù)，投資目標明確，工具屬性強，持倉透明度較高。跟蹤同一指數(shù)的ETF基金產(chǎn)品業(yè)績相似度高，分化較小。
普通股票型基金凈值每日更新，而ETF基金在二級市場上每15秒刷新一次報價，可以實現(xiàn)實時申贖，流動性比較好。例如產(chǎn)品支持場內(nèi) “以物易物”的申購贖回模式，發(fā)生的是基金份額和所對應(yīng)的“一籃子”股票的置換，流動性較強，買賣便捷;產(chǎn)品透明度高，日度PCF清單披露;產(chǎn)品倉位可以突破95%，在單邊牛市中不容易跟丟指數(shù)。
現(xiàn)有指數(shù)增強基金面臨的一個限制是股票倉位不能超過95%，根據(jù)歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計，指數(shù)增強基金實際歷史權(quán)益?zhèn)}位(股票+期貨)基本都在85%-95%左右。最高股票倉位限制可能會制約策略的收益，在指數(shù)大漲的行情下拖累基金凈值，導(dǎo)致基金不能跟上股票指數(shù)的漲幅。采取ETF運作模式的指數(shù)增強ETF可以突破這個限制，進一步提高基金的收益。
我們做一個簡單假設(shè)，以國泰滬深300指數(shù)增強A(000512.OF)為例，假設(shè)將基金的倉位由95%提升至100%，自2019年4月2日至2021年6月30日基金的年化超額收益率會從9.1%提升到10.2%，進一步擴大基金收益。
綜上，我們預(yù)計滬深300指數(shù)增強ETF兼具滬深300增強基金和滬深300ETF兩者的優(yōu)勢。和指數(shù)增強產(chǎn)品類似，300指數(shù)增強ETF在控制跟蹤誤差下，能以較大概率獲取正向超額收益。和ETF產(chǎn)品類似，300指數(shù)增強ETF也能保持產(chǎn)品較好的流動性和工具屬性，使投資人便捷地進行場內(nèi)交易。產(chǎn)品預(yù)計會成為300ETF有利的競爭產(chǎn)品，進一步擴充了滬深300產(chǎn)品線的投資工具。
4、管理人具有豐富的指數(shù)產(chǎn)品管理經(jīng)驗
國泰基金即將發(fā)行300增強ETF，擬任基金經(jīng)理為梁杏、謝東旭。國泰基金的指數(shù)量化團隊具有豐富的運作經(jīng)驗，公司旗下產(chǎn)品線齊全。截止11月12日，ETF產(chǎn)品規(guī)模已經(jīng)達到955.42億，規(guī)模處于市場領(lǐng)先水平。證券ETF規(guī)模363億，芯片ETF138億，流動性位居市場前列。
此外，自2019年以來，國泰基金在行業(yè)/主題ETF上布局品種豐富，布局時點精準，期間共發(fā)行22只產(chǎn)品，其中18只取得正收益，17只相對滬深300取得超額收益。
基金經(jīng)理謝東旭有豐富的指數(shù)增強產(chǎn)品管理經(jīng)驗，目前管理兩只指數(shù)增強產(chǎn)品，分別為國泰滬深300指數(shù)增強A(000512.OF)、國泰中證500指數(shù)增強A(003760.OF)，兩款產(chǎn)品表現(xiàn)都比較優(yōu)異。圖表21為國泰滬深300指數(shù)增強的業(yè)績表現(xiàn)，產(chǎn)品的業(yè)績表現(xiàn)穩(wěn)定，相對指數(shù)獲得了不錯的超額收益。自2019年4月2日至2021年6月30日，國泰滬深300指數(shù)增強A的累計收益率為54%，年化超額收益率為9.1%，年化跟蹤誤差為3.6%，表現(xiàn)較為優(yōu)異?；鸸芾砟芰?，風(fēng)險控制強，推薦關(guān)注。
風(fēng)險提示：
本報告基于市場公開數(shù)據(jù)進行測試，模型結(jié)果不構(gòu)成投資建議。未來市場風(fēng)格可能切換，模型可能失效，本文內(nèi)容僅供參考。
投資人應(yīng)當(dāng)充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區(qū)別。定期定額投資是引導(dǎo)投資人進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式。但是定期定額投資并不能規(guī)避基金投資所固有的風(fēng)險，不能保證投資人獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。
無論是股票ETF/LOF/分級基金，都是屬于較高預(yù)期風(fēng)險和預(yù)期收益的證券投資基金品種，其預(yù)期收益及預(yù)期風(fēng)險水平高于混合型基金、債券型基金和貨幣市場基金。
基金資產(chǎn)投資于科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板股票，會面臨因投資標的、市場制度以及交易規(guī)則等差異帶來的特有風(fēng)險，提請投資者注意。
板塊/基金短期漲跌幅列示僅作為文章分析觀點之輔助材料，僅供參考，不構(gòu)成對基金業(yè)績的保證。
文中提及個股短期業(yè)績僅供參考，不構(gòu)成股票推薦，也不構(gòu)成對基金業(yè)績的預(yù)測和保證。
以上觀點僅供參考，不構(gòu)成投資建議或承諾。如需購買相關(guān)基金產(chǎn)品，請您關(guān)注投資者適當(dāng)性管理相關(guān)規(guī)定、提前做好風(fēng)險測評，并根據(jù)您自身的風(fēng)險承受能力購買與之相匹配的風(fēng)險等級的基金產(chǎn)品。基金有風(fēng)險，投資需謹慎。
頭圖來源：123RF
